Se défaire du mur de l’argent
L’incertitude domine actuellement et l’économie est suspendue à la santé financière des banques. La dévalorisation importante de leurs actifs oblige à une recapitalisation massive ou a une nationalisation. Seules deux banques, Barclays et HSBC, restent hors du giron public en Angleterre. Aux États-Unis, la participation fédérale dans Citigroup se monte dorénavant à 40%.
Pourquoi cette crise traîne-t-elle en longueur ? L’évaluation des pertes est fluctuante et les organismes financiers semblent dans l’incapacité d’en déterminer le volume. On commence à 400 milliards de dollars en 2008 puis on atteint le chiffre faramineux de 2 200 milliards en février 2009.
Un peu d’histoire
En 1944, à Bretton Woods, deux logiques s’opposent, celle de White qui prône le dollar comme monnaie des échanges internationaux et celle de Keynes qui propose une monnaie internationale. Les Américains triomphent. Tout se passe bien jusqu’en 1971 où Richard Nixon suspend la convertibilité or du dollar. Cette décision est le point de départ de la crise actuelle, car elle plonge l’ensemble de l’économie mondiale dans un régime de changes flottants, puis une décennie plus tard dans un régime de taux d’intérêt fluctuants. C’est le départ de la libéralisation financière, il importe donc pour les acteurs économiques de se couvrir contre les fluctuations de change et de taux. C’est la naissance des produits dérivés. À la fin des années 70, la lutte contre l’inflation, qui est la contrepartie de la création monétaire pour faire face à la crise, impose aux États de financer leur déficit public par des émissions obligataires. Le système fonctionne plutôt bien à l’orée des années 80 car les États sont assez peu endettés. L’accélération du système prend naissance lors de la libéralisation quasi-totale de la sphère financière et boursière après 1986. Les marchés de couverture, dits dérivés, se développent tous azimuts et encouragent une très forte spéculation. Les transactions de la sphère financière ont représenté 40 fois le PIB mondial en 2005 !
L’allumette qui déclenche l’incendie : les dérivés de crédit
Dans la jungle des produits financiers, les dérivés de crédit ont une place à part. Le dérivé de crédit est un produit financier par l’intermédiaire duquel une banque se protège contre le risque de défaut de paiement de son crédit. La banque transforme donc une créance, le crédit, en un produit financier qu’elle va vendre à des investisseurs. La liquidité qu’elle en retire lui permet de consentir à nouveau des crédits. La spirale démarre. En effet une banque ne peut accorder du crédit qu’à la stricte condition qu’elle ait dans ses comptes des fonds propres. Pour schématiser quand elle dispose de 8€ de fonds propres, elle peut accorder 100€ de crédit. Pour faire du crédit il faut donc de la liquidité, d’où l’idée d’en créer avec les dérivés de crédit. Le système fonctionne de la sorte. Dans un premier temps, la banque vend des paquets de créances, souvent liés à des emprunts immobiliers, à une société créée pour l’occasion dans un paradis fiscal. Cette société émet de la dette pour régler l’achat, Dans un deuxième temps, la société transforme ce paquet de créances en un produit financier affecté d’un rendement et de garanties contre le défaut de paiement fournies par des réhausseurs de crédit qui émettent des «credit default swaps», CDS, un contrat de couverture du défaut de paiement négocié hors tout contrôle. Des agences de notation internationales évaluent la qualité du produit financier, qui est donc prêt à intégrer les portefeuilles d’investisseurs institutionnels ou de particuliers. Dans un troisième temps, les vendeurs de produits empochent de substantielles commissions et la banque se retrouve avec de la liquidité et une nouvelle capacité à faire du crédit. Cela s’appelle la titrisation, c’est-à-dire la transformation de créances diverses en un produit financier homogène. Le système fonctionne sans problème tant qu’il est pratiqué à petite échelle et avec des créances de bonne qualité.
Les dessous du système, le dérèglement de la titrisation
Cependant la spéculation immobilière américaine va bon train et le système d’octroi des prêts en vigueur aux États-Unis va faire s’emballer le système. Il faut savoir que de nombreux prêt sont accordés par des courtiers sans scrupule qui refilent leurs créances à des banques qui les titrisent et les font garantir par des réhausseurs de crédit. Ces prêts à taux variables et progressifs, dits exotiques, comportent des taux d’appels faibles puis des mensualités qui croissent fortement passé un certain délai. Personne ne s’émeut car les prix de l’immobilier montent et la banque pourra toujours se payer en saisissant le bien. Le problème est qu’il faut sans cesse trouver de nouveaux clients, donc on passe de crédit « prime », de bonne qualité, au crédit « subprime » littéralement « sous la prime » de moins bonne qualité avec des risques forts. Ces crédits subprimes sont allègrement mélangés dans des produits dits « structurés » dont ils dopent le rendement puisque le taux de ces prêts est important du fait du risque lui-même important. Certains organismes financiers vont alors titriser des produits issus de titrisation. Ce processus de titrisation va se démultiplier et conduire à des titres dont l’origine est complexe, ce sont les fameux CDO qui vont être à l’origine des actifs toxiques des banques.
La crise arrive
Le ralentissement économique arrive et les premiers défauts de paiement se propagent. Il faut comprendre cette contamination comme une contamination d’un produit alimentaire par un adjuvant. Si un litre de lait contient 1% de mélamine, il faut jeter tout le litre à la poubelle ! L’extraction de la mélamine du litre de lait étant impossible. Pour ces produits financiers c’est la même chose. En plus, les organismes financiers ne savent pas toujours ce qu’il y a dans ces produits. Leur rendement baisse, l’évaluation du produit devient impossible donc son prix ne peut plus être fixé, sa valeur inscrite au bilan des banques s’effondre. C’est le crash, en cascade tous les acteurs de ce marché font défaut, les institutions garantissant ces crédits sont débordées. Il faut savoir qu’il n’est pas nécessaire d’avoir de fonds pour émettre des CDS, c’est un engagement hors bilan donc non financé. La faillite est au bout.
L’attitude des banques dans la crise
Les banques préservent leur liquidités et refusent de prêter à leur consoeurs qui seraient en manque. Dans la difficulté d’estimer les pertes réelles, elles préfèrent conserver leurs ressources pour faire face aux problèmes futurs, d’autant que le volume de leurs crédits ne doit absolument dépasser douze fois leurs fonds propres, ratio de 8%. C’est le « credit crunch » à savoir la raréfaction du crédit qui étouffe rapidement l’économie réelle. N’ayant plus autant de crédit, les particuliers comme les entreprises réduisent leurs investissements. C’est la récession économique ! Les institutions financières qui se sont goinfrées de produits structurés ne font plus face à leurs obligations, elles sont acculées à la faillite pour les plus petites ou doivent se vendre au plus offrant ou accepter l’aide des États. Tout le système économique mondial se grippe.
Comment en sortir ?
Les propositions du G20 portent sur une règlementation plus stricte des activités financières, il y aussi la volonté d’écorner les pratiques de paradis fiscaux, de réduire les rémunérations extravagantes des dirigeants, de clarifier les règles comptables et de réduire l’opacité des «hedge funds». La principale faiblesse est que l’on ne veut pas toucher aux produits dérivés qui sont la cause de la crise. Ne pas y toucher nous fait prendre le risque de la création d’une nouvelle bulle. Le G20 ne fait que des propositions cosmétiques sans véritable ampleur, ni volontarisme politique. Déjà lors de la faillite retentissante d’Enron, le législateur américain avait cru que le durcissement des normes comptables suffirait à éviter ce genre problème. La même myopie semble aujourd’hui à l’œuvre.
Dans une vision catastrophiste, le système s’effondre et entraîne dans la tourmente le PIB mondial, des mouvements sociaux incontrôlables apparaissent, la tentation du repli nationaliste et du protectionnisme est grande. C’est la possibilité d’une déflation généralisée. C’est le scénario de la grande dépression. Il ne faut pas exclure ce scénario, la baisse des marchés financiers a entraîné des pertes colossales qu’il faudra tôt ou tard éponger.
Une autre vision correspond à un changement radical des points de vue sur le plan économique et à une prise de conscience citoyenne comme sur le plan de l’écologie. Il faut admettre que nous sommes dans une crise globale d’un système de production et que nous arrivons à l’ultime point de la troisième révolution industrielle. La crise est également intellectuelle, il faut opérer un changement de modèle de développement économique. La question monétaire comme en 1944 est centrale. Il nous faut sortir du système de change basé sur le dollar et rechercher une stabilité des changes qui réduira le besoin d’instruments de couverture et éclaircira les perspectives à long terme des entreprises. Ces perspectives peuvent être soutenues par un système financier public qui investirait pour des périodes longues. Sans nationaliser le système bancaire, il s’agit d’avoir des institutions en accompagnement de projets dont les retombées financières n’apparaissent qu’au bout de cinq ans. Aux Etats-Unis, il Il faut sortir d’un modèle de retraite par capitalisation basé sur des cotisations définies (à l’origine de la norme financière des 15% et de la création de valeur pour les actionnaires) pour rentrer à nouveau dans celui de la prestation définie afin de réintégrer le risque financier des investissements dans le bilan des investisseurs institutionnels. La création d’un monde multipolaire notamment avec les pays émergents est une garantie de cette stabilité. Une des clés est l’intégration européenne. La multiplicité des plans de relance européens est source de coût et d’inefficacité et l’absence de vrai budget européen se fait cruellement sentir.
Le problème de la dette demeure, une solution de type révolution bolchevique semble impossible. Il faudra donc payer et/ou se résoudre à une inflation plus forte. Inflation qui sera de toute façon induite par les plans massifs de relance qui sont financés par la dette. La sortie de crise passera par une forte déflation des actifs et une augmentation des prélèvements obligatoires. Cette déflation est déjà à l’œuvre sur les actifs financiers, elle commence à se faire sentir sur les actifs immobiliers. Une relance favorisant la croissance et l’emploi est donc plus que nécessaire pour éponger des années d’excès ainsi qu’une remise à plat équitable de la fiscalité et une utilisation raisonnée de l’argent public.
Il est indispensable de changer de modèle économique et de le faire dans une Europe encore plus fortement intégrée.
Prise de notes : Christophe Vanderhaegen.
Compte-rendu de la rencontre avec François Morin faite à Blagnac le mardi 10 mai 2009.
En savoir plus : http://web.mac.com/fmorintlse/
